Las divisas financieras, Contado con Liquidación y MEP registraron bajas fuertes y perforaron la barrera de u$s1.300, y el dólar blue llegó al precio más bajo desde principios de julio en el inicio de la tercera semana desde que comenzó la estrategia de intervención oficial en el mercado financiero para bajar la brecha con el objetivo de fondo de que la inflación siga desacelerándose. Sin embargo, los analistas plantean que con este esquema intervencionista junto con la fase 2 del plan económico aún subsisten dudas e implica una serie de riesgos.

Y es que la contracara principal es la dificultad de acumular divisas en las arcas del Banco Central en un contexto donde las reservas netas son negativas en un rango de entre u$s5.600 y u$s6.400 millones, según los cálculos privados.

El Banco Central arrancó esta semana con un saldo vendedor de u$s124 millones en el mercado cambiario para abastecer la demanda, con lo cual extendió la racha negativa a cuatro jornada consecutivas y en lo que va de julio acumula ventas netas por u$s36 millones. Las reservas brutas se ubicaron en u$s27.132millones, el menor nivel en cinco meses, desde el 29 de febrero último.

Pero esta semana las reservas sentirán el 31 de julio el impacto del primer pago del Bopreal (el bono para importadores) serie 2 por u$s167 millones. Y a partir de agosto entrarán en vigencia la flexibilizaciones al cepo anunciadas la semana pasada que también podrían impulsar una mayor demanda de divisas en el mercado cambiario oficial.

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El BCRA indicó que esterilizará $2,4 billones (los pesos emitidos desde el 30 de abril por compras de divisas en el MULC) lo que equivale a una potencial intervención de u$s1.800 millones.

A su vez, los analistas de PPI estimaron que las reservas netas son negativas en unos u$s6.471 millones considerando como pasivos depósitos del gobierno por u$s1.372 millones y vencimientos de BOPREAL a 12 meses vista por u$s2.173 millones.

«Reservas netas negativas implica que el BCRA tiene pasivos exigibles a 12 meses vista en dólares superior a sus activos, pero no que no tiene dólares para intervenir», aclararon. Y destacaron que «nuestra estimación de liquidez para intervenir ya es u$s10.662 millones (estimada en Treasuries y otros activos en moneda dura.)». Y acotó que «de hacerse el REPO por el oro, se conseguirían u$s4.863 millones adicionales».

Los analistas de Facimex Valores manifesaron que «por ahora la intervención en el MEP y CCL parece ser mayormente una señal orientada a disciplinar las expectativas» pero destacaron que «el mercado teme que si los resultados no aparecen el equipo económico pueda inclinarse por profundizar la intervención cambiaria, resignando reservas y desdibujando el programa».

En este contexto, en PPI remarcaron que «el nerviosismo de los bonistas es entendible: «El Gobierno amenaza con utilizar u$s1.800 millones para contener la brecha, el flujo del MULC juega en contra por factores estacionales, y los pagos de capital e intereses de Globales y Bonares por u$s4.600 millones en enero enviarían a las reservas netas a la zona negativa de u$s13.000 millones, siempre y cuando las condiciones actuales se mantengan (el Cepo)».

Ante este panorama, la consultora FMyA espera que «hasta septiembre entren fondos de organismo y blanqueo si el Gobierno no quiere incumplir la meta de setiembre» con el FMI.

Al pobre desempeño del BCRA en el mercado de cambios, se suman factores externos, como la caída en el valor internacional de la soja que no favorece la liquidación del agro».

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Entre los analistas, hay dudas de si alcanza la batería de modificaciones de política para tender un puente hasta el comienzo de la liquidación de la cosecha fina en noviembre.

El BCRA anunció tres medidas que flexibilizan las restricciones vigentes: se redujo el plazo de pago de importaciones; se amplió el monto exceptuado de liquidación de exportaciones de servicios; se quitaron prohibiciones para acceder al MEP y CCL para personas que recibieron beneficios durante la pandemia.

El economista Federico Glustein opinó que «hoy no estaríamos en condiciones para tender un puente hasta noviembre, el Banco Central está vendiendo reservas y todavía no se endereza la economía y falta mayor recuperación». Y juzgó que «Faltan medidas para mejorar la acumulación de divisas y que habría poner foco en ello pero hoy el gobierno va más por el lado menos inflación y no emisión que otra cuestión y eso ralentiza el esquema acumulador que está complicado», juzgó.

Para el economista Joaquín Marque, director de UG Valores, «si bien las reservas se encuentran en una zona crítica, que provoca caídas en los títulos públicos, un blanqueo exitoso podría ser la herramienta que necesita el ejecutivo para cambiar las exceptivas y ser el puente necesario hasta la próxima cosecha; por el contrario, un blanqueo con pocas adhesiones y una pérdida recurrente de reservas podría generar mayor volatilidad en el segundo semestre».

Un informe de Invecq estimó que, con la flexibilización del cepo, «la mayor demanda por importaciones podría implicar unos u$s5.000 millones adicionales, que se concentrarán en septiembre, octubre y noviembre (meses en los que aún habrá que pagar un remanente de las cuotas de 25% de mayo-julio, y las nuevas de 50%).

«La incógnita entonces pasa por dónde saldrán los dólares.Los anuncios se dan justo en un momento en el que la dinámica cambiaria se alteró de manera notable, y en donde las perspectivas hacia adelante tampoco son favorables. Si bien era esperable que el BCRA pierda reservas en el segundo semestre -estaba estipulado en el acuerdo con el Fondo-, dicho período se adelantó y ahora los ojos se posan sobre los próximos meses», destacó.

Y advirtió que «no haber una recalibración del esquema cambiario, las reservas netas oscilarán en niveles sumamente bajos en lo que resta del año, lo cual atenta contra la eliminación de las restricciones vigentes». Y recalcó: «¿Qué podría alterar el panorama? Otro acuerdo con el FMI, que incluya nuevos desembolsos -además de una modificación en la política cambiaria».

De igual mirada, la consultora EconViews aseveró que «un punto de quiebre podría ser a un nuevo acuerdo con el FMI que traiga algo de fondos frescos para garantizar los pagos del año que viene a los bonistas».Y especuló que «seguramente ese dinero llegaría a cambio de levantar el cepo».

En Quantum Finanzas calcularon que dar mayor acceso al MULC para el pago de importaciones «agregaría demanda a la ya existente en el MULC por u$s1.200 millones mensuales según los niveles actuales de importaciones (hoy se pagan u$s3.800 millones mensuales)».

Para Fernando Baer, economista jefe de Quantum Finanzas, la «acumulacion de reservas en el corto plazo puede ser factible con acuerdos de financiamiento con terceros (ejemplo, bancos o cerealeras)»y sostuvo que «si la tasa de interés se reacomoda, el dólar uede mantenerse relativamente tranquilo»

A su vez, Aldo Abram, director de la Fundación Libertad y Progreso, consideró que «es muy difícil que los exportadores tengan mucho a liquidar divisas si se mantienen estos niveles altos de brecha porque empieza a haber una expectativa de que tiene que haber un salto cambiario del dólar oficial en algún momento».

En sintonía, los analistas de Invertir en Bolsa, evaluaron que «el impacto de las medidas de la fase 2 ya se ha hecho notar en los dólares financieros, deteniendo el exceso de nerviosismo y la presión sobre los mismos, producto de la escasez de reservas: la noticia de la esterilización de los pesos generados por la compra de dólares por el BCRA en el MULC, por el equivalente en los mercados de CCL y MEP funcionó como catalizador para contener a una brecha superior al 50% que lucía incómoda para el gobierno, para continuar con su objetivo de desaceleración de la inflación».

«De todas formas, resta saber cómo continuará la película: si el gobierno logrará contener con un ‘cepo de pesos’ a los dólares financieros atacando la brecha desde arriba, y no desde abajo con un salto devaluatorio o una aceleración del crawling, o si se verá obligado a responder a las necesidades de dólares con un tipo de cambio más elevado»

Más interrogantes sobre las reservas del Banco Central

En PPI precisaron que el BCRA se fijó un límite de crecimiento de la Base Monetaria Amplia hasta $47,7 billones (niveles nominales del 30/4!» y evaluaron: «La fijación de este techo a la expansión de la demanda por BM permite anticipar que, a partir de la introducción de competencia de monedas, el peso se transformará en la moneda escasa»’

«Riesgos/falencias del enfoque: fijar la BMA no implica fijar la cantidad de dinero, ya que los agregados monetarios son más amplios (existe creación secundaria de dinero por parte de los bancos). También se intenta fijar la tasa de interés, lo cual es inconsistente», explicaron-

«En un régimen de cantidad de dinero la tasa de interés es endógena y en uno de metas de inflación la cantidad de dinero es endógena. Un riesgo elevado es que la tasa de interés suba fuerte por la falta de liquidez y que eso termine por abortar la recuperación de la actividad», auguraron

En sintonía, en Quantum plantearon que «se generan algunas dudas sobre el marco monetario-cambiario en el que se impulsaría una mayor monetización dada la regla monetaria de mantener fija la cantidad nominal de dinero de abr-2024 ($48 billones de base monetaria amplia de ese momento, 9% del PBI) y la fuerte disciplina fiscal».

A su vez, un informe de Consultatio Plus aseveró que «si el mercado le hubiese dado credibilidad plena a los anuncios, lo que deberíamosver es a la brecha cambiaria colapsando y a los breakevens (diferencial de tasas entre tasa fija y deuda CER) bajando muy fuertemente,y eso todavía no ocurrió o sucedió de una manera muy tímida».

Y dijo que quedan «pendientes varias precisiones que contribuirían a clarificar mejor el funcionamiento». Entre ellas, subrayó:»¿Cómo se define la base monetaria amplia?,¿incluye total de LEFIs (Letras Fiscales de Liquidez) emitidas o solo aquellas en porde de los bancos (contrapartida de pases)?.La meta cuantitativa de ese nuevo agregado monetario objetivo, ¿es nominal, real o debe medirse como porcentaje del PBI?.

«Los detalles son relevantes porque definen a futuro dos senderos muy distinto de régimen cambiario: si el compromiso es de congelamiento de base en términos nominales, eso se condice mucho con el esquema de dolarización que Milei promovió durante gran parte de su campaña en 2023,y con menos énfasis, en 2024″.

«El segundo es un esquema ortodoxo, pero mucho más tradicional de control de agregados monetarios donde la remonetización tiene su lugar y aparece por el lado de la expansión del crédito doméstico».

Riesgos de levantar el cepo cambiario sin reservas

La consultora LCG remarcó que «floreció la idea de que, bajar los dólares paralelos rápidamente a un valor cercano al dólar importador o exportador (hoy entre $1.000 y $1.100), sería adecuado para poder levantar los distintos cepos sin un salto cambiario», pero alertó que «hacer un esfuerzo grande en términos de reservas para llegar a esos valores puede ser riesgoso si una vez levantado el cepo, el Gobierno se queda sin armas para defender esas paridades que hoy el mercado considera bajas».

«Liberar todas las restricciones, en el contexto actual de ausencia de reservas, podría tener un impacto auspicioso en lo inmediato, pero en un escenario turbulento el gobierno se quedaría sin herramientas para poder capear una corrida, dadoque las tasas de interés no suelen ser instrumentos eficaces en esos momentos», fundamentó.

La consultora sostuvo que «pareciera entonces que la primera convicción no sería levantar el cepo sino reducir la inflación» aunque advirtió que «ya sabemos que una situación frágil en el frente externo puede gatillar un salto cambiario y un rebrote de la inflación».

A su vez, un informe de GMA Capital subrayó que «el gobierno apuesta por el superávit financiero y un marco duro de política monetaria para torcer la mano del mercado y promover una descompresión en la brecha y facilitar el sendero de desinflación», lo cual permitiría la introducción de la fase 3, que implicarían la salida del cepo y la competencia de monedas»

Pero recalcó «mientras tanto la estrategia encarna una serie de riesgos: el primero, es que la inflación no ceda a la velocidad planeada, dado que la fase 2 todavía no incluye el desmontaje de las restricciones cambiarias, la fecha especial del evento podría continuar pesando sobre todas las decisiones financieras y podría dificultar anclar expectativas a la baja si la brecha no cediera».

«Vinculado con la dinámica nominal, una segunda fuente de riesgo se relaciona con el atraso cambiario.Si bien no hay consenso de cuál es el tipo de cambio real de equilibrio, sí hay bastante acuerdo en torno a que este valor no lo es porque hay cepo. Aunque el nivel no luce amenazante, sí lo podría ser la secuencia de inflación mensual de 4% y crawl de 2% durante un tiempo prolongado», advirtieron.